《浙财金融学原理期末》向量想睡觉

13、第 13 章

　　利率总水平的决定

　　围绕利率总水平的决定，产生了许多不同的理论。这里依次介绍马克思的利率理论、古典储蓄与投资理论、利率的货币供求决定、可贷资金理论和现代利率模型等。

　　Marx的利率决定理论
　　Marx主义认为利息实质是利润的一部分,是剩余价值的转化形式。
　　货币本身并不能创造货币，不会自行增值，只有当职能capitalist用货币购买到生产资料和劳动力，才能在生产过程中通过雇佣工人的劳动，创造出剩余价值。
　　货币capialist凭借对capital的所有权，与职能资本家共同瓜分剩余价值。因此，capital所有权与capital使用权的分离是利息产生的内在前提。
　　因此，利息在本质上与利润一样，是剩余价值的转化形式，反映了借贷capitalist和职能capitalist共同剥削工人的关系。
　　利息的这种质的规定性决定了它的量的规定性，利息量的多少取决于利润总额，利息率取决平均利润率，介于平均利润率与零之间。
　　利息率的高低取决于两个因素，即利润率和总利润在贷款人和借款人之间的分配比例。这一比例的确定主要取决于借贷双方的供求关系及其竞争，一般来说，供大于求，则利率下降；供不应求，则利率上升。

　　古典利率理论
　　储蓄，投资与利率
　　利率是由储蓄与投资共同决定的
　　引起投资需求曲线发生位移的最主要的因素就是资本边际生产力。
　　引起储蓄曲线移动的主要因素是边际消费倾向或边际储蓄倾向。

　　凯恩斯利率理论
　　货币供给、需求与利率
　　i大于均衡利率时，Ms>Md，货币供给超过人们的需求，多余的货币会被用于购买债券，导致债券价格上升，利率下降
　　i小于均衡利率时，Ms　　货币需求曲线移动：
　　收入效应：收入上升，交易性货币需求上升，货币需求曲线向右上移动
　　价格效应：物价上升，购买同等数量的产品和服务需要更多货币量，货币需求曲线向右上移动
　　均导致均衡利率上升
　　货币供给曲线移动：
　　央行增加货币供给，供给曲线向右移动，导致均衡利率下降

　　吉布逊谜团
　　根据凯恩斯流动性偏好理论，货币供给增加，会导致利率下降；货币供给增加，会导致物价上升；则理论上，物价与利率之间应该是反向关系。但实际中，物价与利率之间常呈现同向变化。
　　谜团的产生，是因为只考虑流动性效应，而实际上，货币供给量的变化还存在收入效应、价格水平效应和通货膨胀效应。
　　流动性效应：货币供给上升，债券需求增加，利率下降；
　　收入效应：货币供给上升，经济扩张，收入增加，货币需求增加，债券需求下降，利率上升
　　价格水平效应：物价上升，货币需求增加，债券需求下降，利率上升
　　预期通货膨胀效应：预期物价持续上升，货币需求增加，债券需求下降，利率上升；
　　物价上涨至峰值时，价格水平效应达到最大，而由于物价停止上涨，预期通货膨胀效应消失
　　影响程度：货币供给对利率的最终影响取决于四种效应的大小对比
　　作用时间:货币供给量提升后，流动性效应最先发挥作用，收入效应、价格效应需要经过较长时期之后才会产生。而通货膨胀预期效应何时发挥作用，取决于人们对通胀预期调整的速度。

　　可贷资金理论
　　古典利率理论重视储蓄、投资等经济实质因素，忽视了货币因素。
　　流动性偏好重视交易性、投机性等货币因素，忽视了实质因素。
　　可贷资金理论将上述两者理论结合，讨论实质市场和货币市场的共同均衡。
　　可贷资金需求(期间的投资流量+人们希望保有的货币余额)：当前投资（如企业新建厂房或购买新的机器设备需要的资金），固定资本的重置及折旧的补偿（如替换现有老的机器设备需要的资金），新增的货币需求
　　可贷资金供给(期间的储蓄流量+货币供给量的变动)：当前储蓄（如你将当期收入的一部分存入银行形成的储蓄），开放经济里国外资本的流入，固定资本的折旧或出售所得，窖藏现金的启用，新增的货币供给
　　可贷资金理论成立的前提：
　　各市场之间没有壁垒，两个市场的缺口可以相互弥补，储蓄与投资差额可以从货币市场进行补足。
　　没有考虑产品市场和货币市场各自的均衡。
　　如果市场之间是割裂的(比如资金不共通、或者存在交易成本)，就会导致多种利率同时存在。

　　利率的风险结构

　　违约风险与利率
　　违约风险：信用风险，借款者到期时还不能还本付息的可能性，由还款能力与还款意愿共同决定。
　　风险越高的债券，市场需求越少，价格越低，利率更高
　　有央府的税收和货币发行权力做后盾，国债通常被认为基本没有违约风险，因而享有“金边债券”的美誉，属于无违约风险债券。
　　与无违约风险债券相比，有违约风险的债券总是存在正的风险溢价
　　其他条件一致时，仅因违约风险而导致不同信用级别的债券之间的利率差，称为信用利差。信用利差会随着宏观环境的变化而变化。

　　流动性与利率
　　资产的流动性越高，转换成现金时的成本就越低。
　　其他条件一致时，流动性高的资产更受欢迎，价格更高，收益率越低；如果要求高收益，就得放弃部分流动性。
　　低流动性债券与高流动性债券之间的利率差异，称为流动性升水。

　　税收差异
　　不同债券的税收待遇不同，有免税债券，也有含税债券，投资者收到债券支付的利息时需要缴纳个人所得税。

　　内含选择权
　　1.赎回条款：发行人在到期日前全额或部分赎回债券的权利。
　　条款利于发行人：在市场利率下降时，发行人可以把之前已发行的高利率债券收回，再以当前的低利率发行新债。
　　条款不利于投资者，因而，含赎回条款的债券发行时需要提高利率（发行人权利，需要发行人支付成本）
　　2.回售条款
　　债券持有人在指定时期将债券以面值出售给发行人的权利。
　　条款利于投资者，在市场利率上升时，投资者可以把之前已发行的低利率债券回售给发行人，再到市场中购买高利率的债券。
　　条款不利于发行人，因而，含回售条款的债券发行时需要降低利率（投资者权利，需要投资者支付成本）。
　　3.附认股权证
　　持有人拥有按约定期限和转股价格，将其持有的债券转换成普通股的权利。
　　权证的可分离性，换的是原发行人的股票还是其他公司股票。
　　对债券利率的影响，要具体分析期权是有利于投资者还是发行人，利于投资者降低利率，利于发行人提高利率。
　　与不含期权而其他情况都相同的债券相比，因内嵌期权而导致的债券利率差异，称为期权调整利差。

　　利率期限结构

　　通常期限越长，利率越高
　　如果将期限不同、但违约风险、流动性、税收特征相同的债券的收益率连接成一条线，就可以得到收益率曲线。
　　理论上曲线可向上倾斜、平坦、向下倾斜，现实中通常总是向上倾斜。
　　1.预期假说
　　认为投资者不关注债券的期限，对期限没有偏好，只关注债券的收益率。
　　每年滚动买1年期债券，和直接买一份10年期债券，可以完全替代。
　　2.分割市场理论
　　与预期假说相反，认为投资者有明确的投资期限，因而只对该种期限的债券有强烈偏好，其他期限的债券的收益率再高也不影响选择。
　　不同期限的债券之间完全没有替代性。
　　不同期限的债券市场是完全独立和分割的，只受自己供求状况的影响。
　　3.流动性升水理论
　　结合预期假说与分割市场理论，认为投资者既会考虑收益率，也会考虑期限。
　　长期债券的利率等于债券到期之前的短期债券预期利率的平均值，加上供求条件变化导到的流动性升水。
　　4.期限选择理论
　　同样结合了预期假说与分割市场理论，认为投资者既会考虑收益率，也会考虑期限，且对与自己投资期限相匹配的债券会优先选择
　　长期债券的利率等于债券到期之前的短期债券预期利率的平均值，加上供求条件变化导致的期限升水。
　　认为投资者更偏好短期债券，因而最后得出与流动性升水理论相似的结论
　　5.利率期限结构
　　不同债券之间可以相互替代，但并非完全替代品。