《抖音上《A神传奇录》解说》刘羽若

11、327国债事件

　　327国债事件

　　“327”是一个国债的产品，兑付办法是票面利率9.5%加保值贴息。由于保值贴息的不确定性，决定了该产品在期货市场上有一定的投机价值，成为了当年最为热门的炒作素材，而由此引发的327案，也成为了所谓中国证券史上的“巴林事件”，英国金融时报则将1995年2月23日称为中国证券史上最黑暗的一天。

　　“327” 是“92（3）国债06月交收”国债期货合约的代号，对应1992年发行1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。

　　1992年时中国国债发行极难。1990年以前，国库券一直是靠行政分配的方式发行的。国债的转让流通起步于1988年，1990年才形成全国性的二级市场。个人投资者普遍把国债作为一种变相的长期储蓄存款，很少有进入市场交易的兴趣。
　　通过多次国际考察，决策者对国际金融市场有了较多的了解，感觉应当有金融工具的创新。在当时的体制框架内和认识水平上，搞股票指数期货是不可能的，而国债的发行正在受到国家的大力鼓励。借鉴美国的经验，1992年12月28日，上海证券交易所首次设计并试行推出了12个品种的期货合约。
　　国债期货试行的两周内，交易清淡，仅成交19口。1993年7月10日，情况发生了历史性的变化，这一天，财政部颁布了《关于调整国库券发行条件的公告》，公告称，在通货膨胀居高不下的背景下，政府决定将参照中央银行公布的保值贴补率给予一些国债品种的保值补贴。国债收益率开始出现不确定性。国债期货市场的炒作空间扩大了。
　　所谓的保值贴息指的是，由于通货膨胀带来人民币贬值，从而使国债持有者的实际财富减少。为了补偿国债持有人的这项损失，财政部会拿出一部分钱作为利息的增加，称之为保值贴息。

　　（故事）
　　时任万国证券总经理，有中国证券教父之称的管金生的预测，监管层会把抑制通胀列为95年的工作重点之一，而且94年底的时候，通胀增长就已经有所降低了，如果按照趋势来看，“327”国债的保值贴息率不可能上调，即使不下降，也应维持在8%的水平。按照这一计算，“327”国债将以132元的价格兑付。因此当市价在147~148元波动的时候，万国证券联合辽宁国发集团，成为了市场空头主力。
　　而另外一边，1995年的中国经济开发信托投资公司（简称中经开），隶属于财政部，有理由认为，它当时已经知道财政部将上调保值贴息率。因此，中经开成为了多头主力。
　　这场大战从1995年1月到当年事发后，多空双方都赌上生死，空方万国证券因此破产重组，管金生锒铛入狱，辽国发高岭兄弟人间蒸发，到今天仍然没有下落。多方的中经开，2002年中经开倒闭，主要负责人涉案，背后的财团有人自杀，有人被杀，有人被枪毙，有人进监狱。

　　1995年1月以来从央行和财政部公布的数据看，对空方明显不利。例如，95年1月10日央行公布的2月份保值贴补率为10.38%，假设7月份的保值贴补率也是保持这一水平，即便到95年6月底财政部不给予92三年期国债贴息，但届时其还本付息价格也将达到149.26（128.5+20.76）元；如果加上贴息（5.48元），则空方亏损风险（盈亏比）更大。

　　1995年1月19日万国做空327国债，1月20日共开空仓20万口，之后又开空仓40万口，一口是2万，已经120亿啦。中经开对盘面所有的国债期货的卖单照单全收。（1995年1月，万国证券重组建立交易总部后，由何忠卿担任交易部总经理。基于对保值贴补率的看弱，1月18日，万国证券开始逐步做空。不仅借用其他券商的期货仓位，还与辽国发共同合作建仓，北京、上海两地同步运作。）

　　1995年春节假期后，央行于2月10日公布了3月份的保值贴补率，较之前两个月继续上升，已经提高到了11.87%，这就意味着 92三年期国债如果按照这个比率进行贴补，那么其兑付价格将提高到152元以上。

　　2月10日，市场公布帖补率创新高，多头拉抬价格，为抑制价格暴涨，万国加仓至87万口，交易总部和外借仓位21万口，与辽国发合仓66万口。

　　春节后去香港的管金生于2月16日回公司上班，当天得知国债期货开仓量过大，因为离开公司时间长，积压事物多。没有亲自过问，只委托基金总部总经理滕伟了解情况。当天下午六点半，管金生在交易总部参与讨论并指示：成立顾问团，团长管金生，成员何忠卿、滕伟；任命交易总部总经理廖春晖为前线指挥，指定操作方案；策略上不再开新仓，逐步平仓出库。自此，决策与操盘开始脱节。
　　不是说要平仓出库？据说是管金生辗转难眠了一个晚上，生性高傲的他不能接受这样的失败，决定用最简单粗暴的方式来扭转乾坤，用资金实力压倒一切，只要我能把价格打下去，打到多头全部爆仓。但现实给了他们一记响亮的耳光。

　　1995年2月23日，财政部发布公告称，“327”国债将按148.50元兑付，空头判断彻底错误。当日，中经开率领多方借利好大肆买入，将价格推到了151.98元。随后辽国发的高岭、高原兄弟在形势对空头极其不利的情况下由空翻多，将其50万口做空单迅速平仓，反手买入50万口做多，“327”国债在1分钟内涨了2元。这对于万国证券意味着一个沉重打击——60亿人民币的巨额亏损。管金生为了维护自身利益，在收盘前八分钟时，做出避免巨额亏损的疯狂举措：大举透支卖出国债期货，做空国债。下午四点二十二，在手头并没有足够保证金的前提下，空方突然发难，先以50万口把价位从151.30元轰到150元，然后把价位打到148元，最后一个730万口的巨大卖单把价位打到147.40元。而这笔730万口卖单面值1460亿元。当日开盘的多方全部爆仓，并且由于时间仓促，多方根本没有来得及有所反应，使得这次激烈的多空绞杀终于以万国证券盈利而告终。而另一方面，以中经开为代表的多头，则出现了约40亿元的巨额亏损。

　　万国用8分钟，扭亏为盈，从巨亏60亿到净挣40亿，成功砸爆多头，扭转了局势。

　　收盘后，投诉举报抗议像肆虐的洪水一样涌向上交所。尉文渊与管金生在上交所二次见面，在二人火星撞地球的碰撞中，就最后8分钟交易算不算发生激烈争论。对于管金生及万国证券来讲，因为上交所保证金采取逐日盯市，以及价格未设置涨跌幅，所以万国证券透支保证金恶性打压价格交易能够存在。交易所自身存在制度设计问题，而且取消最后八分钟或是全天成交值得商榷，毕竟早上200万口空单违规在先。对尉文渊和交易所来说，万国证券的交易确实存在保证金不足，持仓超限及对倒等违规交易行为。
　　结局出现惊天逆转，上交所当晚11点发出：取消最后8分钟交易。上交所的这一决定，使万国证券的尾盘操作收获瞬间化为泡影。万国亏损56亿人民币，濒临破产。

　　2月25日，财政部发出帖息公告，监管层在通货下降不足3%的情况下宣布，将327国债期货保值贴息率从8%提高为13%，这完全不符合市场规律和经济学规律的超级利好，让市场彻底疯狂。

　　失败的一方利用规则漏洞，无下限的疯□□作。获胜的一方，更是靠着强大的势力背景，改判了结果，用超乎想象的利好，彻底击垮了空头。
　　“你会打有个屁用啊，出来玩要有势力要有背景”

　　1995年5月18日，监管层公告宣布，鉴于目前还不具备开展国债期货交易的基本条件，做出了暂停国债期货交易试点的决定。我们第一个金额期货品种就这样消失了。疯狂8分钟改写金融史，市场为此停摆18年。2013年9月6日，中国金融期货交易所（中金所）重启国债期货交易，首推5年期合约，标志着市场进入规范化发展阶段??

　　1995年9月20日，国家监察部、中国证监会等部门都公布了对“327事件”的调查结果和处理决定，决定说，“这次事件是一起在国债期货市场发展过快、交易所监管不严和风险控制滞后的情况下，由上海万国证券公司、辽宁国发（集团）公司引起的国债期货风波。”决定认为，上海证交所对市场存在过度投机带来的风险估计严重不足，交易规则不完善，风险控制滞后，监督管理不严，致使在短短几个月内屡次发生严重违规交易引起的国债期货风波，在国内外造成极坏的影响。经过四个多月深入调查取证，监察部、中国证监会等部门根据有关法规，对有关责任人分别做出了开除公职、撤消行政领导等纪律处分和调离、免职等组织处分，涉嫌触犯刑律的移送司法机关处理，对违反规定的证券机构进行经济处罚。